在电影《大空头》里，存在诸多精彩画面，其中有一幕与一座积木塔有关。

这部影片改编自知名投资者迈克尔·巴里押注美国房地产市场崩溃的事迹。在电影中，当一名交易员向客户进行产品推介时，为了阐明担保债务凭证（CDO）的风险，他展示了一座“积木塔”，这座塔象征着CDO内部包含的抵押债券。

当然，不管是在荧幕上还是现实中，这座塔最终都不可避免地倒塌了。

如今，不少持怀疑态度的投资者正担心人工智能投资热潮可能会出现类似的崩溃情况。科技巨头们的市值已经飙升到了惊人的程度，但数据中心项目在初期投入的大量资金根本无法产生收益，更别提盈利了。

Cantor Fitzgerald的分析师预测，到明年年底，微软、谷歌、亚马逊和甲骨文这四大云服务商的年度总支出将达到5200亿美元。

与此同时，美国银行的数据表明，顶尖科技公司的资本支出计划正在消耗其现有业务产生的几乎全部现金流。

美银分析师Yuri Seliger指出：“这或许意味着AI企业正集体面临现金流承载能力的上限，仅靠现有资金难以支撑全部的AI资本支出。”

这或许就是近期在人工智能融资领域，越来越多地出现一个新趋势的原因，这个趋势与2000年代末让全球金融体系陷入困境的许多CDO所采用的工具有着惊人的相似之处，即借助所谓的特殊目的载体（SPV）。

### 表外“幽灵债务”堆积

SPV是为达成特定目标（如资产证券化、风险隔离、项目融资、并购重组等）而设立的独立法律实体，其核心功能是通过风险隔离和税收优化，将基础资产与发起人的信用、破产风险分离开来。

在金融危机前的房地产繁荣时期，SPV有效地将数千亿美元的住房债务从美国最大银行的资产负债表中移除。这让投资者更难理解其中的风险，当危机爆发时，他们几乎毫无防备。

今年10月，Meta Platforms通过名为Beignet Investor LLC的SPV筹集了约300亿美元资金（主要是债务融资），用于在路易斯安那州建设数据中心。这一举措使相关债务脱离了Meta的资产负债表，但实际上仍与它的整体业务前景紧密相关。

据报道，马斯克旗下的xAI也正计划通过SPV结构融资200亿美元，用于采购英伟达处理器并回租给这家AI初创公司。英伟达CEO黄仁勋已表示对参与该项目“感到高兴”。

目前，现金流可能是Meta决定使用SPV工具的考虑因素，因为它目前约65%的资金都用于资本支出。这家Facebook母公司上周向投资者透露，2026年资本支出的增幅将“大幅扩大”。

相比之下，Alphabet第三季度的资本支出约为240亿美元，仅占同期经营现金流的一半。正是这种健康的财务结构，让这家谷歌母公司得以在周一从美国债券市场融资150亿美元，其中部分债券期限长达50年。该公司还将在欧洲企业债市场再融资70亿美元。

Meta也在传统企业债券市场发行了巨额债务，10月以史上第五大债券发行规模筹集了约300亿美元。甲骨文则在9月下旬售出了180亿美元债券。

目前，对于科技巨头们更多借助SPV融资的做法，Gimme Credit高级分析师Dave Novosel认为，当下使用SPV更多是应对新债激增的策略，而非对科技巨头资产负债表健康状况的担忧。

他解释说，使用SPV不仅能实现债务分离，还能隔离特定项目的风险，为投资者提供更多的资金投放选择。超大规模企业及其他巨额债券发行方拥有非常强的信用资质，所以能在资本市场轻松融资。

然而，由于SPV市场远不如传统公司债券市场活跃，这一做法也难免引发对透明度和市场流动性的质疑。

当这些问题与市场对科技巨头主导股市的担忧日益增加、以及少数玩家间人工智能支出形成闭环的现象叠加时，矛盾无疑显得尤为突出。OpenAI周一与亚马逊达成380亿美元协议，为其计算需求提供英伟达芯片，可以说进一步加剧了AI巨头间“相互关联”的趋势。

目前，OpenAI已承诺未来十年进一步投入约1.5万亿美元。而其自身预测显示，2030年营收仍将略低于1750亿美元。未来，如果OpenAI也选择通过表外工具及传统债务市场填补融资缺口，投资者也将进一步审视这些融资工具的本质，探究其特殊之处。

届时，投资者或许又将面临一座需要谨慎拆解的“积木塔”……

（文章来源：财联社）

原标题：AI万亿赌局:表外“幽灵债务”正在堆积，魔鬼藏在SPV里?

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